10月11日推荐黑马股:志邦股份、铜陵有色、均胜电子

志邦股份:上市产能待放量 重视研发助成长

主要观点:股权结构清晰,业绩快速发展,盈利能力仍有上升空间

志邦股份成立于1998年,是中国橱柜行业的开拓者之一。公司董事长孙志勇先生是公司第一大股东,对公司持股比例为24.29%。近年来,公司业绩一直处于稳步提升的阶段,2016年实现归母净利润1.78亿元,2013-2016年年复合增长率为33.92%。公司2015年开始布局衣柜业务,并有意向全屋定制布局,不过新的业务布局对公司毛利率产生了一定影响。我们认为,公司的核心竞争力是橱柜业务,定制衣柜和全屋定制业务在公司人力、渠道和品牌基础上有望得到较快发展,公司整体盈利水平仍有上升空间。

站稳橱柜业务,积极布局衣柜及全屋定制业务,开始海外业务布局公司自成立以来一直从事橱柜业务,2016年公司营收水平达到15.70亿元,其中整体橱柜占比为90.38%,定制衣柜占比为5.81%。2017年H1衣柜业务营收7987.78万元,同比增长215.13%,占总营收比例达9.63%,虽然衣柜业务营收占比较低,但业务本身同比增长明显。与其他上市公司的定制衣柜业务相比,公司该业务毛利率明显偏低,可发展空间大。目前,公司业务主要集中在华东地区,近两年开始向西北、西南等地区推进业务发展,同时加大了对海外业务的布局,涉足北美、中东等国家和地区,海外业务营收快速增长,未来有望持续为公司贡献利润。

定制家具行业发展上市公司优势明显,全屋定制启航在即在城镇化率逐年攀升的大背景下,我国的消费结构正由生存型转向发展型,由物质型转向服务型,这也为定制家具行业的发展提供了背景。伴随着房地产的高速发展,我国家具行业规模不断扩张,定制家具行业在消费转型升级的推动下快速发展,但作为新兴行业,其进入壁垒却使得一些小企业望而却步,相比之下上市公司在定制家具行业发展优势更为明显。借助平台和品牌优势,从事定制家具的上市公司越来越多的转型布局全屋定制业务,行业发展启航在即。

重视研发投入,积极推进品牌发展从现在定制家具市场情况来看,设计能力和信息化系统建设成为了抢占市场的关键,因而对于企业来说,研发方面的投入显得越发重要。公司2014-2016年研发投入占营收比例均超过3%,2017年H1研发投入为3078.75万元,同比增长54.68%,占营收比例达3.71%,在行业内处于领先水平。同时,公司重视渠道推广,推进品牌发展,公司的志邦厨柜在全国共有经销商975家,经销商专卖店约1190家;法兰菲衣柜在全国经销商188家,经销商专卖店约226家。另外,IPO募集资金中有1.5亿专门用于投资品牌建设,体现了公司对品牌文化的重视。

盈利预测与估值作为橱柜行业的领军企业,公司一直致力于发展橱柜业务,2015年开始进军衣柜市场,并开始向全屋定制方向拓展。随着IPO募投项目逐步落地,产能扩张在即,公司业绩水平有望继续提升。我国定制家具行业正处于快速发展的阶段,研发投入带来的设计创新和系统升级望成为各公司竞争核心,志邦重视研发投入和品牌建设,市场竞争力和影响力持续增强。2017年H1公司业绩持续向好,衣柜业务占比继续攀升,利润保持增长趋势。我们认为,公司在上市前已经是业内知名企业,上市后在原人力、渠道和品牌基础之上,业务将进一步扩张,在行业内市占率有望进一步提升。我们预测2017-2019年EPS分别为1.50元/股、2.00元/股、2.39元/股,对应PE分别为28倍、21倍、17倍,给予“增持”评级。

铜陵有色:锂电铜箔技术产能双升 副产品硫酸利润贡献明显

投资要点:

“奥炉改造”工程持续推进,技术升级,环保无压。公司于2017年4月关停金昌冶炼厂,进行“奥炉改造”工程建设。采用闪速熔炼、闪速吹炼工艺技术,大幅提高了铜的冶炼产能,同时使得铜冶炼成本降至约1900元/吨,成本降幅达26%;铜冶炼过程中的硫捕捉率超过90%,提高了硫酸的产量,降低制酸成本110元/吨,成本降幅达40%。硫元素的高捕捉率,使得对空气的污染程度大幅降低,有效改善了公司在环保治理方面的问题,使得公司的环保状况大幅改善。“奥炉改造”工程预计将于2018年3月投产,达产后将实现年产阴极铜20万吨/年,硫酸产能76万吨/年。公司的阴极铜生产能力将增厚10%,硫酸产能进一步提升。

锂电铜箔产能逐渐释放,利润空间丰厚。公司目前拥有标准铜箔产能2万吨,锂电铜箔7000吨,在建的2万吨铜箔生产线中,一期工程预计2018年达产,2018年实现80%产能达产率,产能8000吨,18年锂电铜箔产能达1.5万吨,2019年全部达产后将实现锂电铜箔产能2.7万吨。随着新能源汽车的快速发展,锂电铜箔的需求量也会相应的增加,预计2017年我国锂电铜箔需求量约7.5万吨,2018年10万吨。

从产能扩张上来看,由于投入成本高和设备生产周期较长等原因,锂电铜箔生产线的建设周期在2-3年左右,2017年锂电铜箔可以释放的新增产能有限,集中释放可能在2018年。供需缺口的存在,使得铜箔加工费进一步上涨,公司的利润空间大幅增加。

副产品硫酸具有区位优势,低成本下利润贡献不可忽视。公司硫酸产能约430万吨/年,2017年上半年,硫酸产量为179.85万吨,同期硫酸价格同比上涨61%,对公司的利润贡献显著。随着环保督察的日益严格,硫酸供应端的紧缺可能维持较长时间,价格有望得到维持,公司的硫酸生产成本约为110元/吨,作为华东地区最大的硫酸生产商,主要硫酸消费地在公司的运输半径之内,公司将充分享受硫酸价格上涨的福利。

沙溪铜矿建设加速推进,铜原料自有率可大幅提升。公司目前每年的自产矿产能约5万吨,产量在4.8万吨左右。公司每年实际的铜冶炼产能在135万吨左右,公司铜原料的自有率非常低。沙溪铜矿拥有铜资源48.4万吨,黄金资源量36.2万吨,远景铜资源储量达200万吨,黄金资源量约100吨。公司于2017年7月公告沙溪铜矿生产系统基本建成,沙溪铜矿年产330万吨采选项目重负荷联动试车一次性成功。沙溪铜矿达产后,将为公司增加10%-20%的自产矿比例,公司矿产的对外依存度将降低。

混改已完成,员工持股效应将逐步体现。公司集团员工通过薪酬延付计划在二级市场购买股份的方式完成员工持股计划,员工持股成本2.99元/股,上市公司通过员工持股计划参与定增,成本价2.77元/股,锁定期三年。全民员工持股计划的实施,大大提高了员工的积极性,高管自有资金的强制参与,提高管理层的积极性,为公司的良好发展前景奠定了基础。

盈利预测:公司阴极铜业务经营稳定,2万吨高精度储能用超薄电子铜箔项目中的1万吨将在今年年底达产,产能规模将得到扩张。预计2017年、2018年、2019年公司的营业收入为840.74亿元、825.55亿元和866.83亿元,净利润为12亿元、14.34亿元和15.13亿元,EPS为0.11元、0.14元和0.14元,对应PE 为26.5倍、22.2倍和21倍。

公司经营稳定,技术升级对成本的管控优势明显,给予公司2017年30-36倍的估值,合理区间为:3.30-3.96元,维持“推荐”评级。

风险提示:锂电铜箔达产不及预期,铜价下跌。

均胜电子:汽车安全和新能源电子成长可期

投资要点:

汽车安全电子订单快速增长,未来增长可期。2017年上半年公司汽车安全电子(KSS)实现营业收入67.63亿元,占公司全部营收比重51.37%。订单方面,2016年底汽车安全电子(KSS)已经获得了近50亿美元的新增订单,2017年上半年又获得新增订单13亿美元。预计新增订单将在1.5-3年的周期内,随着下游客户新车量产逐步贡献KSS营业收入,我们预判这些新增订单将在未来3年贡献KSS内生的营业收入的复合增速在15%以上。

汽车安全电子行业格局变化利好KSS。 2016年汽车安全电子领域行业竞争格局出现较大变化,市占率近20%的高田于2017年宣布破产。公司抓住行业变革,2017年6月已经与高田签署资产购买谅解备忘录,拟购买高田除硝酸铵气体发送器业务以外的资产。若收购成功,不仅解决了KSS短期内产能紧张的局面。同时长期来看,KSS在全球汽车安全电子领域市占率有望从8%提升至30%,成为全球第二大汽车安全电子供应商。

BMS技术实力和客户结构行业一流,国内市占率快速提升。公司2017年上半年新能源汽车电子实现营业收入29.37亿元,同比增速20.15%。公司BMS技术支持来自德国普瑞,产品独家供应宝马I系列,同时也进入特斯拉的供应链。2017年上半年公司BMS新增奔驰的48V轻混系统和吉利汽车的帝豪EV新能源,目前公司国内的BMS市占率在5%,希望通过三年时间努力在国内的BMS市场占有率达到 25-30%。

预计2018年功能件、HMI保持稳定增长。2017年上半年功能件实现营业收入11.93亿元,同比增长4.92%;毛利率25.48%,较同期提升2.67个百分点。公司功能件以高端客户为主,我们预计2018年增速在10%。人机交互产品(HMI)受主要客户之一的福特增速放缓影响,2017年上半年实现营业收入24.07亿元,同比下滑7.30%;毛利率21.60%,较同期下滑1.78个百分点。随着客户和产品结构优化和改善,我们预计2018年HMI恢复到10-15%的增速。

维持“推荐”评级。公司中期愿景是通过5年左右的努力,营收达到百亿美元量级,从零部件供应商升级为技术驱动的系统集成商。我们看好公司成为汽车电子和汽车安全领域全球一流的供应商,同时看好公司在智能驾驶领域的布局和竞争优势。我们预计公司2017-2018年营业收入279.63、321.57亿元,归母净利润为11.53、15.83亿元,EPS为1.21、1.67元,目前股价对应2017-2018年估值为28.45、20.61倍。公司近5年估值(TTM)中位数53.4倍,最低估值(TTM)在19.0倍,我们给予公司2018年底25-30倍估值,对应合理估值区间为41.75-50.1元,维持“推荐”评级。

风险提示:KSS和PCC业绩不及预期、下游客户销量低于预期